Венчурное финансирование: Право преимущественной покупки и право присоединения

Право преимущественной покупки (right of first refusal) («ROFR») предполагает, что акционер (участник), намеренный продать свои акции (долю) в компании в пользу третьего лица, вправе осуществить такую продажу только при условии, что остальные акционеры (участники) не реализуют принадлежащее им право первого отказа на приобретение таких акций (долей).

ROFR выполняет следующие основные функции:

• косвенная защита от размытия: данное право предоставляет инвестору возможность сохранить и поддержать количество принадлежащих ему акций (размер его доли) в компании. Нарастив свою долю, в случае если кто-то из основателей продает свои акции, инвестор может сохранить размер своей доли в компании в случае ее последующего размытия на следующих раундах финансирования;
• контроль над составом акционеров: для инвестора особенно важно, чтобы состав основателей был стабильным в течение жизни компании, в первую очередь, при инвестировании на ранних стадиях (на pre-seed и seed стадиях). Однако, если кто-то из основателей все же решит уменьшить свою долю или полностью выйти из состава акционеров (участников), то право преимущественной покупки позволяет инвестору не допустить появления среди акционеров (участников) нежелательных лиц (например, неспециализированных инвесторов, конкурирующих фондов или эдвайзеров с непроверенной репутацией); и
• демонстрация инвестиционной привлекательности для других инвесторов: если у компании существуют несколько групп инвесторов, то реализация права преимущественной покупки крупным инвестором (то есть увеличение своей доли) может служить сигналом благоприятного взгляда такого инвестора на будущее компании. Это может сыграть положительную роль при привлечении нового раунда инвестирования.

Право присоединения к продаже (tag along) («Tag along right») выступает механизмом, который запускается после того, как акционеры (участники) отказались от реализации права преимущественной покупки. Суть данного механизма заключается в том, что если акционер (участник) совместного предприятия намерен продать свои акции (долю) в пользу третьего лица, то остальные акционеры (участники) вправе присоединиться к такой продаже третьему лицу и продать принадлежащие им акции (доли) в определенном количестве.

В венчурных сделках Tag along right выполняет следующие основные функции:

• стратегия выхода (exit strategy): для ранних инвесторов, особенно тех, у кого доля уже существенно размылась и интерес которых в продолжении владения акциями компании снизился (например, вследствие потери места в совете директоров, уменьшения доли ниже стандартной доли такого инвестора в проектах), присоединение к продаже при отчуждении акций основателем или крупным акционером является гарантией того, что экономические интересы таких инвесторов будут учтены и им предоставят возможность выйти из капитала компании, зафиксировав доходность (полностью или частично); и
• обеспечение ликвидности доли инвестора в компании: Tag along right увеличивает ликвидность и повышает привлекательность на рынке доли такого инвестора, так как помимо основной стратеги выхода (покупка стратегом или IPO), у инвестора появляется право полностью или частично зафиксировать свою доходность еще до указанных событий.

В американских сделках данные права обычно закрепляются в отдельном соглашении — right of first refusal and co-sale agreement (в американской традиции право присоединения называется right of co-sale, в то время как в европейской практике — tag-along right). В европейских сделках аналогичные положения обычно фиксируются в article of associations и shareholders’ agreement.

Обычно предусматривается, что инвесторы обладают данными правами при продаже акций, предлагаемых к продаже основателями, ключевыми сотрудниками или крупными акционерами. Иными словами, данное право обычно распространяется на продажу обыкновенных, а не привилегированных акций.

Относительно акций самих инвесторов данные права обычно не предусматриваются. Иными словами, в обычной ситуации данные права видятся как средство защиты интересов инвестора, но не основателей или других держателей обыкновенных акций. Однако может быть также ситуация, когда в компании существует несколько групп инвесторов, тогда возможно, что право преимущественной покупки предусматривается в отношениях инвесторов относительно друг друга. Основным мотивом таких положений в сделках является то, что инвесторы хотят также контролировать состав акционеров и не допускать других инвесторов. Традиционно также, что у самой компании есть право преимущественной покупки, которая может реализовать его первой.

Применительно к российскому совместному предприятию в форме общества с ограниченной ответственностью или в форме непубличного акционерного общества порядок реализации акционерами (участниками) преимущественного права устанавливается в акционерном соглашении (договоре об осуществлении прав участников общества с ограниченной ответственностью) («Корпоративный договор»), а также на уровне устава совместного предприятия. При этом, как правило, проект устава с аналогичными положениями прикладывается к Корпоративному договору и в Корпоративный договор включается обязательство партнеров в течение определенного периода совершить все необходимые действия по утверждению устава в редакции, являющейся приложением к Корпоративному договору.

Российское законодательство не содержит положений в отношении порядка оформления и реализации Tag along right, поэтому в юридической практике оно, как правило, закрепляется только на уровне Корпоративного договора в виде простого договорного обязательства либо с использованием опционных конструкций, предусмотренных статьями 429.2 и 429.3 Гражданского кодекса РФ («ГК РФ»).

Однако, в настоящее время в разработке Министерства экономического развития РФ находятся два законопроекта, предполагающих внесение изменений в нормы о корпоративных договорах, закрепленные в ГК РФ, Федеральном законе от 26 декабря 1995 года № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (с изменениями), Федеральном законе от 8 февраля года 1998 № 14-ФЗ «Об обществах с ограниченной ответственностью» (с изменениями), которыми предлагается оформлять Tag along right через опционные конструкции. С подробным анализом указанных законопроектов и возможными последствиями таких нововведений можно ознакомиться по ссылке.