Исламское финансирование в России: первый сукук ВЭБ.РФ

Первый сукук ВЭБ.РФ: от эксперимента по партнерскому финансированию к полноценным исламским инструментам

В июне 2026 года ВЭБ.РФ разместил первый в истории российского рынка выпуск исламских облигаций — сукук. Объем выпуска составил около 3,5 млрд руб., а спрос инвесторов превысил предложение более чем в два с половиной раза.

Для российского финансового рынка эта сделка стала знаковой сразу по нескольким причинам:

• впервые российский государственный институт развития использовал инструмент исламского финансирования;
• выпуск был структурирован в рамках российского законодательства о партнерском финансировании;
• структура сделки получила шариатскую экспертизу;
• рынок получил первый крупный публичный пример привлечения капитала через исламский финансовый инструмент.

До недавнего времени исламское финансирование в России существовало преимущественно в формате эксперимента, ограниченного отдельными регионами и пилотными продуктами. Выпуск ВЭБ.РФ стал первым случаем, когда такой инструмент был использован для масштабного привлечения капитала на публичном рынке.

Чтобы оценить значение этой сделки, необходимо обратиться к базовым принципам исламского финансирования и российскому регулированию партнерского финансирования.

Классические инструменты исламского финансирования

Исламское финансирование представляет собой систему финансовых отношений, основанную на принципах шариата.

В основе исламской финансовой модели лежат несколько фундаментальных ограничений:

• риба — запрет получения дохода исключительно за предоставление денег во временное пользование — то есть запрет процентов и, следовательно, заемных/кредитных сделок в их классическом виде;
• гарар — запрет чрезмерной неопределенности условий сделки (то есть запрет большинства биржевых финансовых инструментов и деривативов);
• маисир — запрет спекулятивного характера операций (то есть запрет большинства биржевых сделок);
• харам — запрет финансирования отдельных видов деятельности, признаваемых недозволенными — то есть запрет не только очевидных отраслей экономики (производство и продажа алкоголя, сфера азартных игр и т. д.), но и инвестирование традиционной финансовой и инвестиционной деятельности (т. к. она нарушает запреты выше).

Кроме того, в отличие от традиционного банковского финансирования, исламская модель требует связи финансовой операции с реальным активом или экономической деятельностью.

Мурабаха

Мурабаха является наиболее базовым и распространенным инструментом исламского финансирования, и именно поэтому анализ исламской финансовой модели как правило начинают с него: финансирующая сторона приобретает необходимый клиенту актив и перепродает его клиенту с заранее согласованной наценкой. То есть доход финансирующей стороны формируется за счет торговой операции, а не начисления процентов. Экономически мурабаха выполняет функцию, близкую к кредитованию.

Сукук

Сукук часто называют исламским аналогом облигаций. Однако такое сравнение является условным. В классической облигации инвестор предоставляет заем и получает право требовать возврата номинала и выплаты процентов. В структуре сукук инвестор приобретает право на доход от конкретного актива, проекта или инвестиционной деятельности. Именно поэтому сукук рассматриваются не как долговой инструмент в традиционном понимании, а как форма участия в экономическом результате проекта.

Иджара и истисна

Иджара и истисна экономически напоминают вариации классических лизинговых структур, когда финансирующая сторона приобретает актив (или финансирует его создание) и затем предоставляет его клиенту в пользование. Конструкции могут использоваться как для финансирования приобретения существующих активов, так и создания будущих активов или (в совокупности с другими исламскими инструментами) финансирования инфраструктурных проектов.

Мушарака и мудараба

Особое место в исламском финансировании занимают партнерские модели, ключевыми из которых являются мушарака и мудараба.

Мушарака предполагает участие партнеров в финансировании проекта с последующим, как правило, равным распределением прибыли и убытков.

Мудараба строится иначе:

• одна сторона (инвестор) предоставляет капитал;
• другая сторона осуществляет управление проектом;
• прибыль распределяется между сторонами по заранее согласованной формуле;
• риск финансовых потерь несет инвестор как поставщик капитала.

Именно модели мушарака и мудараба наиболее ярко отражают фундаментальный принцип исламского финансирования — разделение рисков между участниками экономической деятельности.

Закон о партнерском финансировании: российская адаптация исламских моделей

До появления закона о проведении эксперимента по партнерскому финансированию (Федеральный закон № 417-ФЗ от 4 августа 2023 года) («Закон») российский рынок обсуждал исламское финансирование преимущественно в теоретической плоскости. Закон вступил в силу в 2023 году (срок проведения эксперимента уже продлен до по 1 сентября 2028 года) и стал первой попыткой системно интегрировать исламские финансовые механизмы в российскую правовую систему. Примечательно, что законодатель не стал напрямую переносить исламские правовые конструкции в российское право, либо ссылаться на нормы шариата. Вместо этого был использован функциональный подход: участникам рынка разрешили использовать уже существующие гражданско-правовые инструменты, позволяющие достигать сопоставимого экономического результата, в том числе:

• покупка имущества с последующей перепродажей (базовый аналог мурабаха);
• аренда и лизинговые конструкции (базовые аналоги иджара и истисна);
• управление имуществом клиентов и совместная предпринимательская деятельность (базовые аналоги мудараба и мушарака);
• иные инструменты, соответствующие принципам партнерского финансирования.

Таким образом, российская модель не инкорпорирует нормы шариата в российскую правовую систему, а адаптирует принципы исламского финансирования через инструменты российского гражданского права.

Более того, Закон предусматривает открытый список возможных гражданско-правовых инструментов, тем самым оставляя участникам оборота значительную свободу для структурирования сделок, при условии их соответствия принципам партнерского финансирования.

После запуска эксперимента появились отдельные продукты на основе мурабаха, исламские банковские карты, первые сделки доверительного управления и совместного инвестирования. Однако выпуск сукук ВЭБ.РФ стал первым случаем, когда механизмы партнерского финансирования были использованы для создания полноценного инвестиционного инструмента публичного рынка.

Выводы: что означает выпуск сукук ВЭБ.РФ

На первый взгляд выпуск ВЭБ.РФ выглядит как очередной инструмент привлечения капитала. Однако его значение гораздо шире. Фактически эта сделка, с одной стороны, стала первым крупным практическим результатом эксперимента по партнерскому финансированию, а с другой — вышла за пределы партнерского финансирования и стала полноценным инструментом исламского финансирования.

Во-первых, с юридической точки зрения выпуск базируется на Законе о партнерском финансировании, но структура разработана самими участниками сделки с использованием доступных российских гражданско-правовых конструкций.

Во-вторых, без ущерба гражданско-правовой составляющей, экономическая структура выпуска разработана по исламской модели сукук аль-мудараба (и в публичном пространстве использовалась именно классическая исламская терминология).

В-третьих, хотя Закон этого формально не требует (и не может требовать), структура сделки получила шариатскую сертификацию и оценивалась с точки зрения соответствия международным стандартам исламского финансирования. Именно это выделает сукук ВЭБ.РФ на фоне иных инструментов партнерского финансирования, выводит его на рынок исламского финансирования и делает его доступным для исламских инвесторов (в т. ч. иностранных).

Поэтому выпуск сукук ВЭБ.РФ имеет значение, выходящее далеко за пределы одной сделки, и может рассматриваться как качественно новый этап развития рынка. Если первоначальной задачей Закона было создание российских аналогов исламских инструментов, то сукук ВЭБ.РФ демонстрирует возможность использования уже признанных на международном рынке исламских финансовых конструкций в рамках российской правовой системы и возможность получать шариатскую сертификацию таких конструкций.

В этом смысле сукук ВЭБ.РФ можно рассматривать как своеобразный экзамен для российского режима партнерского финансирования. И пока, судя по спросу инвесторов, результаты выглядят успешными: экспериментальное регулирование позволило создать инструмент, который одновременно соответствует российскому праву, принципам исламского финансирования и ожиданиям инвесторов.